據六月23日上市公司TCL技術公告，已確認為中匯集團100%股權混合的意向轉讓者之一，但目前交易正在進行中，轉讓方尚未確定。因此，TCL技術在公告中多次提到“最終轉讓結果有不確定性”，表示結果有變數。

上市公司發布公告，實際情況也是如此。作為國有控股企業，此前中環集團混合改革引起了太多關注，各機關和企業對此次混合有明確的意向。中匯集團旗下的上市企業中匯股票進一步提高了借貸稅，目前市值接近600億韓元。

外界對這次昏迷的最終結果有很多猜測。TCL技術表示，2020年六月17日收到了《受讓資格確認通知書》。但是考慮到中匯集團混合必須產生兩個或更多合格的意向轉讓者，天津產權交易中心可以根據加權評分體系將得分最高的意向接受者評價為最終轉讓者。據大衛亞設，美國電視電視劇(Northern Exposure)，最終轉讓結果仍然存在不確定性。可以看出，TCL技術這次進入國有控股企業的混合并購，仍然面臨著很多“不可行”。

資金儲備不足，杠桿路線的危險驟然增加。

TCL技術收購中環集團，首先要考慮資金流問題。

剝奪了很多業務后，以半導體面板為主的TCL技術目前市值達800多億韓元。在過去的幾年里，TCL因為經營問題，市值在300億到600億之間徘徊。中匯股份和天津弗林是中匯集團的兩個上市子公司，目前市值總額已超過600億元。中匯集團的估值只能在牙齒價錢上，TCL技術的這次并購相當有負擔。

除了估價外，能否出錢也是關鍵。據TCL技術的發表，此次中環集團的轉讓最低價格約為110億韓元。這意味著收購中匯集團至少需要110億元的資金，這有很大的不確定性，如多目標受讓人拍賣引起的轉讓價格上漲。

據今年第一季度TCL技術透露，截至第一季度末，貨幣資金約為197億韓元，如果確定收購中匯集團，TCL技術至少需要消耗55%以上的貨幣資金。

更重要的是，超過儲備貨幣資金一半的并購金額會對TCL技術造成長期的資金壓力。收購本身對TCL技術反而會成為負擔。因此，如果資金儲備不足，TCL技術有理由相信，通過杠桿收購占中環，減少短期資金儲備壓力，但同時面臨更多的債務壓力。(威廉莎士比亞、溫斯頓、資金、資金、資金、資金、資金、資金、資金、資金、資金、資金)

偽裝的“產業合作”

在牙齒發布中，TCL技術提到了此次并購的戰略目的。中匯集團主要從事半導體及新能源材料的自主創新發展，符合TCL技術戰略方向和產業發展理念，屬于推進公司戰略的選擇范圍和目標。

也就是說，TCL技術收購中環集團的目的是改善產業鏈。根據上市公司中環股份的2019年年度報告，這兩個茄子主要項目分別是新能源材料和半導體材料。據上市公司天津弗林2019年年報顯示，其主營業務是印刷電路板的研發、生產和銷售。

TCL技術自2018年系列拆分業務運營后，只剩下半導體顯示器及材料業務。從業務上來看，TCL科技和中轉股的主營業務之一有產業關系，與天津弗林沒有任何產業關系。

要注意，半導體材料不是重煥股票的強勢業務。據2019年年度報告，中央股份的半導體事業收入比例只有7.3%，約為總利潤的6%，新能源材料事業對中央股票收入和利潤的貢獻遠低于對利潤的貢獻。

也就是說，半導體不是中環集團的強勢業務，并能給TCL技術的半導體顯示器業務帶來足夠的協同效應。在這方面，TCL技術主張值得討論與中環集團產業合作的收購目標。相反，中環股權下的新能源材料業務對TCL技術具有良好的收益和收益性，這可以說是TCL技術的收購目的。(阿爾伯特愛因斯坦，美國電視電視劇)

說到并購的目的，應該提到TCL 2018年的資產重組。當時，TCL以47億價格出售對600多億收益有貢獻的資產，被懷疑有“資產收購”嫌疑，有不少人損害了數十萬TCL股東的利益。

因此，TCL技術收購中環集團的真正目的似乎不是產業合作，而是中環集團旗下的優質資產。

企業并購中“重蹈覆轍”的綜合力量令人擔憂。

如果觀察TCL的發展史，就會發現TCL操作經歷了很多大的“吞蛇”收購事件，但大部分最終結果并不令人滿意。TCL似乎總是得不到收購要領。

2004年，為了在海外進一步打開市場，TCL多國收購了兩家企業：法國通訊社阿爾法特和法國家電集團湯姆森。并購迅速給TCL帶來了不少市場認知度和市場份額，但兩個收購最終都以失敗告終。

并購湯姆森后，TCL通過這次并購扭轉了北美市場的戰局，但沒有打動歐洲市場。2007年，TCL不得不宣布歐洲電視事業破產。收購alpha TT后，TCL未能很好地融合，最終雙方被迫分離，因此TCL承擔了巨額資產和資金損失。

對于這次并購，TCL技術多次失敗后再試。在多次并購失敗的經驗之前，很難相信TCL技術能在這次中環并購中成為贏家。并購不僅要看運氣和理財，還要看后續業務整合和器官管理能力。

基本上沒有整合產業鏈的能力

國有控股企業的混合改革旨在進一步發揮企業的活力，引進其他民間資本，刺激企業的器官發展潛力，有效地拉動產業和產業的發展。參考以前的聯通混信，引進的都是實力投資者(BAT、京東等)。

在中匯集團的混合中，100%股權轉讓，因此國有資本在選擇最終轉讓者時，可以更好地參考受讓人的管理能力和資本運營能力。第一，能否在混合后有效地合并業務，能否發揮1 > 2的效果，特別是能否有效地合并中匯集團旗下兩個上市子公司的業務，能否創造更強的收益和盈利能力，第二，能否在100%股權收購后通過資本運營，有效地整理各公司之間的關系。

為了滿足牙齒兩個茄子條件，TCL技術可能會更加困難。另一方面，TCL技術本身的業務經營目前面臨著不少挑戰。據年報顯示，2019年TCL技術銷售額同比下降33%以上，鄭智薰歸屬上市公司股東凈利潤同比下降85%以上。

去年顯示器面板價格跌至低谷，TCL技術元氣大傷。TCL技術的成果也表明，仍然面臨著來自自身和外部的雙重挑戰。處于“亞健康”狀態的TCL技術，現階段的經營管理能力令人擔憂。

此外，在產業鏈中，TCL技術的半導體業務還處于開發階段，上游和下游資源整合能力還不成熟。對于追求產業快速整合的天津國資委來說，顯然TCL技術很難滿足這些硬性要求。

另一方面，雖然TCL技術落后于TCL集團，但由于近年來頻繁的資本運營，TCL技術牙齒上市公司的現金流似乎不在狀態。據年報顯示，2019年TCL技術投資現金流出達317.32億人。

由于經營管理、現金流等壓力，目前的TCL技術很難滿足國有資本對混合轉讓者的苛刻要求。

綜合來看，沒有資金實力，產業鏈整合能力不足，從并購走向未來的TCL技術也很可能參與這次約110億韓元的并購合并，一下子實現。很有可能重蹈過去的復轍。

門/裕廊公共號，id: Liu Kuang 110